第15章 方案（2/2）

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一、挖掘恒瑞的核心优势，比如肿瘤疫苗的专项技术、临床进展、国内肿瘤疫苗赛道的前景；

二、核查风险点，比如研发资金短缺的程度、临床数据的完整性、商业化能力到底如何。

综合一对比，再结合康泰的发展需求、资金情况，初步拟定一个并购估值的方案。告诉康泰，需要花多少钱买下恒瑞。

这个项目算是Q3的Strategic Deal（战略级项目），规模不一定是最大的，但可以帮助KG切入创新药赛道，所以沈砚清自然会盯得多一点。

于是，IBD加班加点分析完底稿，出了第一版估值方案后，经过VP-ED-MD的层层审批、修改，昨天晚上11点终于发到沈砚清的邮箱，请boss过目。

结果沈砚清看了不到五分钟就打回去，除了一些小问题，他主要批注了三点：标的的稀缺性不够客观量化&隐性护城河没有纳入估值框架；协同效应的边界不够清晰：到底是战略协同还是财务协同；再融资方案的募资规模再做调整，避免盲目募资。

并附了一条：明天13点过修改版。

意味着项目组要在剩下的14小时里，迅速调整好一版，明天和boss过方案。

投行的节奏就是如此，通宵是底层人的常态。项目赶进度的时候，密密麻麻的tile上根本不会计算睡眠时间。

沈砚清一进门，三个人马上站起来打招呼。

坐在最靠近投屏的是项目负责人，一个30+的男VP，熬了几个大夜顶着鸡窝头，站起来的时候还在巴拉。旁边一个短发女Associate，同样眼下乌青。

而靠近沈砚清位置的则是HC组（Healthcare 医疗健康组）的MD，50+的地中海中年男David，倒是面色红润，一见到老板就笑呵呵，这人纯粹熬资历、加上会站队上来的。

如果沈砚清早两年来KG，是不会给他升MD的。在投行，他最讨厌的就是靠熬资历占位子，以及用脑袋琢磨屁股。

所以看完初版deck，他已经有点不满了，经过MD审核还能做成这样。

David恭敬地微微弯着腰跟沈砚清打招呼：“砚清总，占用您的时间了。”

沈砚清心里有意见但不会在明面上表露出来，尤其后面还跟着David的两个下属。他径直走向投屏对面的主座，唇角微微弯了一点，示意他们：“坐吧，别拘束。”

三人小心地坐下，电脑、笔记本齐刷刷摆在桌上，打印版也已经工工整整地摆在主位桌上。MD趁沈砚清走向座位的间隙，朝VP使了个眼神，让他开始说。

VP也不畏惧，大大方方地说：“砚清总，修改版deck已经发您邮箱了，不知道您有没有审阅。我现在可以演示一遍整体的方案，您OK吗？”

VP的普通话非常不标准，但沈砚清的表情没什么异常，解开西装纽扣，拎起一点裤管坐下，点头，抬头正视他，微笑道：“我OK呀，V2我已经看了，你开始吧。”

VP咽了下口水，操作电脑，开始讲解新的估值&再融资方案。果然在讲到长句、以及一些用中文翻过来的专业术语，他很吃力地卡顿了一下，口水咽得更频繁了。

沈砚清没说什么，眉头本能地蹙了一下，低头翻找打印版上VP正在说的内容。

David敏锐地捕捉到他的动作，忙递话：“砚清总，他是BBC，还不太会说普通话。”

沈砚清稍稍勾起点眼皮瞥向他，情绪很平淡，但投射而来的眼神却有些锐。合上纸张，抬起头重新平视VP，淡淡道：“Youspeak English.”（你可以说英语。）

VP的表情明显惊喜了一瞬，但是很快下意识第一时间看向David，那点升起来的惊喜又很快按回去。

沈砚清同样很敏锐地看到他的微表情变化，直接问：“Why’d you set the teral growth at 1.5%?”

（为什么终端增长率设为1.5%？）

VP犹豫了几秒后，换成英语回答，果然一切换母语，他的表达变得非常顺畅、自信：“ I took a fairly prudent view on the long-ter outlook, so I set teral growth at 1.5% to factorte-stage pipele risks and any potential petitive pressure.”

（我对长期情景采取偏保守判断，所以终端增长率设在1.5%，来适配后期管线风险和潜在的竞争压力。）

沈砚清顿了两秒，再问：“Where’s the preiu range fro the pret transas?”

（可比并购交易的溢价区间在哪？）

VP怔了一下，坦白：“ I kept the base case prudent by fo tradg ps, so the pret transa preius haven't been factoredyet.”

（我为了保守起见，基准情景主要锚定了上市公司可比，所以并购交易的溢价区间还没有完全放进去。）

沈砚清没说什么，示意他：“Go on.”（继续往下）

接下来的内容，沈砚清没再提问，VP说得很通顺，短发女Associate很有默契地补充，两人打配合，讲得还算流畅，逻辑也通顺，框架也立得住。David则是在一边点头，迎上沈砚清的目光时，脸上的褶皱堆得更深了。

讲了半小时后，VP也不紧张了，直视着沈砚清，等待他的建议。

沈砚清沉默了几秒后，点点头，语气客观：“比上一版好很多，逻辑也更清晰。”

VP、Associate、MD同时松一口气，又听见沈砚清的：“但是——”

“最终估值比内部预期低了一截，终端增长率压得偏保守。依赖tradg ps（可比上市公司估值），pret transas（可比交易）的溢价区间没体现。而且标的的稀缺性还是不够明确和客观，你们在写这部分的时候有没有认真想过恒瑞真正的意义？在你们眼里，他是一个待价而沽的标的，还是一家掌握肿瘤疫苗核心专利的创新研发企业？”

这句话直接将三个人问得哑口无言，眼珠子飞速在电脑屏幕的PPT上梭巡，试图找到一个有用的论据。

沈砚清看他们大眼瞪小眼的模样，呼出一声轻笑，给他们指了条明路：“想不到的话，去医院看看吧。恒瑞的肿瘤疫苗，对应的是无数无药可治的患者。稀缺性不是专利数量，是‘能救命’的不可替代性，这才是估值的核心。周四下午再过一版，WACC再往下调，时间你们定好发我邮件，我线上听，OK？”

VP和Associate互相看看，点点头，回答：“好的砚清总，我们再回去调整一版，感谢您的指导。”

沈砚清微微颔首，起身扣上外套纽扣，“期待你们的V3，有需要可以找Stel帮你们联系医生和专家。”

VP和Associate的眼睛登时亮了，忙点头：“好！谢谢砚清总，那我们就先去修改了。”

三人站起来收好椅子，等沈砚清先离开。

离开香港办公室，沈砚清带着林晚先去吃了个午饭，再去机场，下午回上海。

在候机的时候，他低头处理邮件，忽而想起什么，转头对着林晚说道：“HC（医疗健康组）的人员状态，你让Lisa关注一下。”

林晚先是意外地怔了一下，回想起办公室的情况，马上明白过来，应道：“好，我马上联系Lisa。”

登机前，她和香港办公室的IBD HR Head（IBD条线hr主管）Lisa简单聊了一遍，才知道那个VP是上个月新来的。BBC，伯明翰长大，履历很好，能力不错，就是人不够Aggressive（进攻性），比较认规则。在规则内，MD是他的领导，那么他就听MD的。

她没有直接和Lisa点破，而是说HC的deal比较重要，沈砚清很关注，并且想要了解团队每个人的生态。

Lisa也是个人精，明白林晚背后的意思，表示会让HC的HRBP尽快和每个人以约咖啡的名义，做一次one on one（1对1面谈），顺利的话五个工作日后整理成邮件先发给她，ok的话再发boss。

林晚给她点了个赞。

飞机刚爬过万米高空，WiFi标识亮起，手机屏幕上立刻弹出一封邮件。

沈砚清点进去：

Subject: [APAC Risk] Preliary Risk Issues List - Project Ze.

（[亚太风控]宙斯项目初步风险问题清单）

粗略地扫完满屏英文，再看到CC的人里有：AhadShara.

沈砚清“啧”了一声，隔着屏幕，对遥远的大洋彼岸的风控主管一个冷笑鄙视。

——这阿三，又来给他找事。

【作者有话说】

本来想把背景定在香港的，毕竟香港的金融更强。anyway，我流职场，上海就是最牛的！~

这场的专业名词有点多不太好解释，总的来说就是，Col认为估值偏低，再改改。而算出来的估值偏低的原因是：

1、项目组按照“恒瑞的疫苗未来不一定卖得好”的假设来做测算

2、只拉了可比公司（即二级市场上市公司的估值），没看可比交易（一级市场发生的交易，比如并购）

*一级市场：公司融资、发新股、发债

*二级市场：股民/公司之间互相买卖老股

股市就是二级市场。

说难听一点，一级市场是资本游戏、企业圈钱，二级市场是向下套现，收割韭菜。

所以“股市有风险，投资需谨慎！”